央行发布《中国金融稳定报告（2017）》解读

一、把防控金融风险放到更重要位置

央行近日发布了《中国金融稳定报告（2017）》，再次强调要把防控金融风险放到更加重要的位置，加强系统性风险监测与评估，下决心处置一批风险点，完善存款保险制度功能，探索金融机构风险市场化处置机制，确保不发生系统性金融风险。

报告称，从国内看，经济金融稳定运行的基础还不牢固，经济下行压力依然较大，区域和行业走势持续分化，挑战和风险不容低估。非金融企业杠杆率高企，商业银行不良贷款余额和不良率“双升”，一些地方政府变相举债存在隐患，热点城市高房价和部分三四线城市高库存并存，金融产品创新无序发展等风险值得关注，一些金融风险隐患不容忽视。

中国非金融企业的高负债率向来是国内外机构最为关心的话题之一。

《报告》提及，从国内看，经济金融稳定运行的基础还不牢固，经济下行压力依然较大，区域和行业走势持续分化，挑战和风险不容低估。“非金融企业杠杆率高企，商业银行不良贷款余额和不良率‘双升’，一些地方政府变相举债存在隐患，热点城市高房价和部分三、四线城市高库存并存，金融产品创新无序发展等风险值得关注，一些金融风险隐患不容忽视。”

为应对上述风险，推进供给侧结构性改革、做好“三去一降一补”成了过去一段时间的工作重点。2016年10月10日，国务院公布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，明确了降杠杆的总体思路、原则、具体途径以及政策环境与配套措施。

自《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》发布以来，市场化债转股取得明显进展。《报告》提及，从已签约项目看，市场化债转股能有效降低企业资产负债率，起到了去杠杆、降成本、促进企业改组改制、优化融资结构等作用。下一步，需要继续探索创新，完善制度设计，落实配套政策，为市场化债转股进一步营造良好的市场和政策环境，坚定不移地推进市场化债转股取得实效。

业界和学界普遍认为，中国的债务问题是结构性问题，因此要对症下药。此前就有国内学者的研究显示，相比于大家口中的“中国企业过去都在加杠杆”，其实一个惊人的发现是，在过去的16年间，我国规模以上企业呈现出了显著的、整体性的“去杠杆”趋势，负债率的上升可能只集中在一小部分企业上。

研究数据显示，负债最多的五百家企业的负债总额占到34.5万家企业负债总额的1/4，而负债最多的两千家企业占到了将近一半; 2015年我国上市公司中负债最多的50个企业的总负债高达11万亿，占当年所有上市公司负债总额的54%。从2008年以来，这50家企业每年新增贷款总额愈1万亿，平均每家每年新增200亿。

2008年之后，国有工业企业整体的负债率从56%上升到62%。而私营部门却在加速地去杠杆，私营工业企业的整体平均负债率从58%降到52%。分所有制来看，国有企业的利润率更低，但是负债率却在上升。

报告也称，在全面推进以“三去一降一补”为重点任务的供给侧结构性改革进程中，我国经济基本面保持了中高速增长、较低的通货膨胀和基本平衡的国际收支并行不悖的良好发展态势，金融业在持续推进的改革开放进程中积累了较强的抗风险能力，特别是作为金融业骨干的商业银行资本充足率、拨备覆盖率比较高，金融管理部门可动用的工具和手段多。有信心和底气、有能力和办法牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。

报告称，2017年是实施“十三五”规划的重要一年，是供给侧结构性改革的深化之年。要实施好稳健中性的货币政策，保持流动性合理适度、基本稳定，为实体经济发展营造良好的货币金融环境。继续深化金融改革，完善金融机构公司治理，强化审慎合规经营理念，推动金融机构切实承担起风险管理责任。

建立多层次资本市场体系，完善市场运行规则，健全市场化、法治化违约处置机制。提高和改进监管能力，强化金融监管协调，统筹监管系统重要性金融机构，统筹监管金融控股公司和重要金融基础设施，统筹负责金融业综合统计，推动建立更为规范的资产管理产品标准规制，形成金融发展和监管强大合力，补齐监管短板，避免监管空白。

二、强化金融监管协调  铺垫“穿透式监管”

该报告对2016年我国金融体系的稳健性状况进行了全面评估。报告认为，2016年，我国坚持稳中求进的工作总基调，国民经济运行缓中趋稳、稳中向好，金融业改革不断深化，金融市场平稳运行，金融机构整体稳健，金融基础设施建设取得新的进展，宏观审慎政策框架不断完善，实现了“十三五”良好开局。

补齐监管短板避免监管空白

报告指出，2016年，世界经济缓慢复苏，发达经济体面临一系列政治、经济挑战，新兴市场经济体有所企稳，但仍面临调整与转型压力。面对日趋复杂的国内外经济金融形势，我国继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，经济增速保持平稳，产业结构持续优化，需求结构继续改善，国际收支总体平衡，消费价格温和上涨，工业企业效益有所好转，就业形势保持稳定，银行体系流动性合理充裕，社会融资规模平稳较快增长，货币金融环境基本稳定。

报告认为，2016年我国金融业运行总体稳健。银行业资产负债规模保持增长，对经济转型升级的支持力度不断加大，对薄弱领域的金融服务水平日趋提升，开发性金融机构、政策性银行、大型商业银行改革持续推进，银行业资产质量下行压力趋缓，信用风险总体可控。证券期货业市场主体稳健发展，监管力度不断加强，基础性制度建设进一步完善。保险业总体呈现较快发展态势，资产规模不断扩大，保费收入快速增长，改革深入推进，服务社会能力增强。金融市场稳健运行，市场规模继续扩大，参与主体进一步丰富，市场制度建设扎实推进，对外开放取得显著进展。

报告指出，2017年是实施“十三五”规划的重要一年，是供给侧结构性改革的深化之年。要全面贯彻党的十八大和十八届三中、四中、五中、六中全会精神，统筹推进“五位一体”总体布局和协调推进“四个全面”战略布局，坚持稳中求进工作总基调，牢固树立和贯彻落实新发展理念，适应把握引领经济发展新常态，坚持以提高发展质量和效益为中心，坚持宏观政策要稳、产业政策要准、微观政策要活、改革政策要实、社会政策要托底的政策思路，坚持以推进供给侧结构性改革为主线，适度扩大总需求，加强预期引导，深化创新驱动，全面做好稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险各项工作，促进经济平稳健康发展和社会和谐稳定。要实施好稳健中性的货币政策，保持流动性合理适度、基本稳定，为实体经济发展营造良好的货币金融环境。继续深化金融改革，完善金融机构公司治理，强化审慎合规经营理念，推动金融机构切实承担起风险管理责任。建立多层次资本市场体系，完善市场运行规则，健全市场化、法治化违约处置机制。提高和改进监管能力，强化金融监管协调，统筹监管系统重要性金融机构，统筹监管金融控股公司和重要金融基础设施，统筹负责金融业综合统计，推动建立更为规范的资产管理产品标准规制，形成金融发展和监管强大合力，补齐监管短板，避免监管空白。要把防控金融风险放到更加重要的位置，加强系统性风险监测与评估，下决心处置一批风险点，完善存款保险制度功能，探索金融机构风险市场化处置机制，确保不发生系统性金融风险。

金改深化 铺垫“穿透式监管”

2016年对中国而言挑战重重。外部而言，国际金融经济环境挑战不断——英国脱欧、各国民粹主义盛行、金融市场剧烈波动;内部来看，人民币汇改在挑战中前行，中国的去杠杆进程也持续推进，市场利率不断攀升。尽管如此，中国在金融改革、基础设施建设、资管行业规范、宏观审慎监管方面仍然取得了亮眼的成绩。

在主要任务与挑战中，央行《报告》也显示，大资管行业的“穿透式监管”、应对非金融企业的高杠杆率、推进人民币汇改等是未来几年的工作重点。

“从统一同类产品的监管差异入手，建立有效的资产管理业务监管制度。分类统一标准规制，逐步消除套利空间;引导资产管理业务回归本源，有序打破刚性兑付;加强流动性风险管控，控制杠杆水平;消除多层嵌套，抑制通道业务;加强‘非标’业务管理，防范影子银行风险;建立综合统计制度，为穿透式监管提供根本基础。”《报告》称。

“未来，去杠杆最好不要是‘钱荒式’地、疾风暴雨式地去杠杆。去杠杆一定要长期把市场顶住，不松不紧，慢慢把杠杆去掉，如今央行也是持有这种态度。因为就国际经验来看，疾风暴雨式的去杠杆导致的结果就是加杠杆，因为最后金融系统出现崩盘迹象，央行就不得不注入流动性。”德国商业银行首席中国经济师表示。

“穿透式监管”逐步形成

过去几年，我国资产管理行业规模快速增长，其和银行的表外业务联系紧密，潜在的期限错配风险和流动性风险受到关注。

近年来，银行通过同业业务迅速扩表，并纷纷借道表外，委外业务的规模也不断扩容，但同时投资的杠杆率也不断上升，资金池风险加剧，监管层对底层资产的彻查难度也与日剧增。在这一背景下，一旦遇到市场冲击，很可能导致系统性金融风险。一方面，短期资金成本低，银行借短贷长，期限错配风险加剧;由于同业资产风险权重仅为25%，并且不计提风险拨备、不占用授信规模，杠杆放大。

《报告》提及，2012年下半年以来，证券、基金、期货、保险等机构的资产管理业务快速发展，各类机构之间的跨行业资产管理合作日益密切，中国步入“大资管时代”。

截至2016年末，剔除交叉持有的因素后，各行业金融机构资产管理业务总规模约60多万亿元。资产管理业务快速发展，规模不断攀升，对促进直接融资市场发展、拓宽居民投资渠道、改进金融机构经营模式、支持实体经济融资需求发挥了积极作用。但是，规则差异、产品嵌套等问题也逐渐显现，市场秩序有待规范。

除了央行牵头的宏观审慎评估(MPA)在宏观层面把关，银监会主席郭树清上任后，银行业从今年3月迎来微观层面的监管风暴。银监会在银行业金融机构中全面开展“三违反”、“三套利”、“四不当”专项治理工作仍在持续推进。

例如，银监会4月向银行下发了《关于开展银行业“不当创新、不当交易、不当激励、不当收费”专项治理工作的通知》，对银行“四不当”进行专项治理。“不当交易”方面，着重检查的业务包括同业业务、理财业务、信托业务。同业业务方面，银行要自查是否对特定目的载体投资实施了穿透管理至基础资产，是否存在多层嵌套难以穿透到基础资产的情况。同业融资中买入返售(卖出回购)业务项下金融资产是否符合规定;卖出回购方是否存在将业务项下的金融资产转出资产负债表等行为。

《报告》也表示，各项工作旨在为“穿透式监管”奠定基础，“消除多层嵌套，抑制通道业务;加强‘非标’业务管理，防范影子银行风险;建立综合统计制度，为穿透式监管提供根本基础。”

人民币汇率弹性增强

对于央行而言，人民币汇改始终是一个持续性的任务，汇率和汇改问题也成了《报告》的一大亮点。

2015年8月11日，央行完善了人民币对美元汇率中间价形成机制，强调中间价报价要参考前一天收盘价;2015年12月11日发布人民币汇率指数，加大了参考一篮子货币的力度，以更好地保持人民币对一篮子货币汇率基本稳定。

2016年2月份以来，初步形成了“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币对美元汇率中间价形成机制，提高了汇率机制的规则性、透明度和市场化水平。2017年2月份将中间价对一篮子货币的参考时段由24小时调整为15小时，避免了美元日间变化在次日中间价中重复反映。中间价形成机制的不断完善，有效提升了汇率政策的规则性、透明度和市场化水平，在稳定汇率预期方面发挥了积极作用。

同时，为了避免海外波动对外汇市场造成的“羊群效应”，央行也在今年5月表示将引入逆周期因子，这也成为了人民币中间价的新变量。

对于2016年人民币汇率波动及相关风险，《报告》提及，2016年的跨境资本流动与人民币汇率波动具有以下特点：一是跨境资本流出的压力有所缓和;二是企业外币负债去杠杆取得较大进展;三是人民币对一篮子货币汇率保持了基本稳定，但对美元汇率有所贬值。

“随着各项改革的持续深化，我国经济增长质量和效益的不断提高，人民币汇率的基本面因素将进一步被夯实，人民币汇率在弹性增强的同时，将更加有条件在合理均衡水平上保持基本稳定。”《报告》称。

三、资产管理业务发展中五大问题、六大对策

报告指出，在资管业务发展中，需要关注资金池操作存在流动性风险隐患、产品多层嵌套导致风险传递、影子银行面临监管不足、刚性兑付使风险仍停留在金融体系，以及部分非金融机构无序开展资产管理业务这五大问题，并依此提出六大对策。

央行在报告中表示， 嵌套产品结构复杂，底层资产难以穿透，一旦发生风险，将影响各参与机构，增加风险传递的可能性，加剧市场波动。

谈及影子银行，央行认为银行表外理财，银信合作、银证合作、银基合作中投向非标准化债权类资产的产品，保险机构“名股实债”类投资等，具有影子银行特征，其面临监管不足，部分头像限制性领域。

此外，央行还表示，刚性兑付不但使风险在金融体系累积，也抬高了无风险收益率水平，扭曲了资金价格，影响了金融市场的资源配置效率，加剧了道德风险。

对于上述问题，央行给出了六大对策，第一，要求分类统一标准规制，逐步消除套利空间；第二，引导资产管理业务回归本源，有序打破刚性兑付；第三，加强流动性风险管控，控制杠杆水平；第四，消除多层嵌套，抑制通道业务；第五，加强“非标”业务管理，防范影子银行风险；第六，建立综合统计制度，为穿透式监管提供根本基础。

以下为“资产管理业务发展中需要关注的主要问题”、“促进资产管理业务规范健康发展”部分全文：

资产管理业务发展中需要关注的主要问题

（一）资金池操作存在流动性风险隐患

在资产管理业务中，通过滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价等方 式，资产管理机构将募集的低价、短期资金投放到长期的债权或股权项目，以 寻求收益最大化，到期能否兑付依赖于产品的不断发行能力，一旦难以募集到 后续资金，可能会发生流动性紧张，并通过产品链条向对接的其他资产管理机 构传导。如果产品层层嵌套，杠杆效应将不断放大，容易造成流动性风险的扩 散。在资产端，也存在单一产品投资多类资产的投资组合模式，一些资产组合 构成复杂且不透明。

（二）产品多层嵌套导致风险传递

银行理财拥有大量资金来源，投资范围基本局限于债权，股权投资受到一 定限制，且不能做分级产品设计。在不愿放弃优质项目的情况下，一些银行理 财以信托、证券、基金、保险资产管理产品为通道，将资金投向股权等产品。 嵌套产品结构复杂，底层资产难以穿透，一旦发生风险，将影响各参与机构，增加风险传递的可能性，加剧市场波动。多层嵌套的资产管理产品夹杂多层法 律关系，如果委托机构主动管理缺失，通道机构尽职调查能力不足，发生损失 时也容易出现责任推诿。此外，一些互联网平台、民间理财等未受到有效监管 的非金融机构与金融机构合作进行产品嵌套，风险不容忽视。

（三）影子银行面临监管不足

银行信贷面临较为严格的资本充足率、合意贷款管理、贷款投向限制等监 管要求，银行借助表外理财及其他类型资产管理产品实现“表外放贷”。银行 表外理财，银信合作、银证合作、银基合作中投向非标准化债权类资产（以下 简称“非标”）的产品，保险机构“名股实债”类投资等，具有影子银行特 征。这类业务透明度低，容易规避贷款监管要求，部分投向限制性领域，而大 多尚未纳入社会融资规模统计。

（四）刚性兑付使风险仍停留在金融体系

资产管理业务主要涉及信托关系或委托代理关系，也有部分业务的法律关 系不清晰，实质是债权债务关系，存在隐性刚性兑付。例如，部分资产管理产 品以自有资金或资金池资金确保预期收益，无法与自身的资产负债业务充分隔 离。刚性兑付不但使风险在金融体系累积，也抬高了无风险收益率水平，扭曲了资金价格，影响了金融市场的资源配置效率，加剧了道德风险。

（五）部分非金融机构无序开展资产管理业务

非金融机构开展资产管理业务已经暴露出一些风险和问题。例如，将线下 私募发行的资产管理产品通过线上分拆向非特定公众销售；向不具有风险识别 能力的投资者推介产品，或未充分采取技术手段识别客户身份；开展虚假误导 宣传，未充分揭示投资风险；未采取资金托管等方式保障投资者资金安全，甚至演变为非法集资。

促进资产管理业务规范健康发展

对资产管理业务快速发展过程中暴露出的突出风险和问题，要坚持有的放 矢的问题导向，从统一同类产品的监管差异入手，建立有效的资产管理业务监管制度。

（一）分类统一标准规制，逐步消除套利空间

针对影子银行风险，要建立资产管理业务的宏观审慎政策框架，完善政策 工具，从宏观、逆周期、跨市场的角度加强监测、评估和调节。同时，针对机 构监管下的标准差异，要强化功能监管和穿透式监管，同类产品适用同一标 准，消除套利空间，有效遏制产品嵌套导致的风险传递。

（二）引导资产管理业务回归本源，有序打破刚性兑付

资产管理业务回归“受人之托、代人理财”的本源，投资产生的收益和风 险均应由投资者享有和承担，委托人只收取相应的管理费用。资产管理机构不 得承诺保本保收益，加强投资者适当性管理和投资者教育，强化“卖者尽责、 买者自负”的投资理念。加强资产管理业务与自营业务之间的风险隔离，严格 受托人责任。逐步减少预期收益型产品的发行，向净值型产品转型，使资产价 格的公允变化及时反映基础资产的风险。

（三）加强流动性风险管控，控制杠杆水平

强化单独管理、单独建账、单独核算要求，使产品期限与所投资资产存续 期相匹配。鼓励金融机构设立具有独立法人地位的子公司专门开展资产管理业 务。建立健全独立的账户管理和托管制度，充分隔离不同资产管理产品之间以 及资产管理机构自有资金和受托管理资金之间的风险。统一同类产品的杠杆 率，合理控制股票市场、债券市场杠杆水平，抑制资产泡沫。

（四）消除多层嵌套，抑制通道业务

对各类金融机构开展资产管理业务实行平等准入、给予公平待遇。限制层 层委托下的嵌套行为，强化受托机构的主动管理职责，防止其为委托机构提供 规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。对基于主动管理、以资产配 置和组合管理为目的的运作形式给出合理空间。

（五）加强“非标”业务管理，防范影子银行风险

强化对银行“非标”业务的监管，将银行表外理财产品纳入广义信贷范 围，引导金融机构加强对表外业务风险的管理。规范银行信贷资产及其收益权 转让业务。控制并逐步缩减“非标”投资规模，加强投前尽职调查、风险审查 和投后风险管理。

（六）建立综合统计制度，为穿透式监管提供根本基础

针对资产管理业务统计分散问题，加快建设覆盖全面、标准统一、信息共 享的综合统计体系，逐支产品统计基本信息、募集信息、资产负债信息、终止 信息。以此为基础，实现对底层投资资产和最终投资者的穿透识别，及时、准 确掌握行业全貌，完整反映风险状况。

文章来源：经济参考报、证券时报、第一财经日报、华尔街见闻

                              采编人：蒋露茜  审核人:孙升